京东健康、阿里健康、药师帮、九州通——从杜邦分析视角拆解院外医药产业

2022年5月底，药剂师协会正式向HKEx提交了表格根据约斯特沙利文的报告，以2021年商品交易总量衡量，药师帮是中国院外医药行业最大的数字化综合服务平台，2021年GMV 275亿元，2019年以来年复合增长率42.9%两项数据均居中国院外数字医药产业服务平台首位

医疗一直备受资本关注，阿里健康，平安好医生，京东健康，亿都科技等相继登陆资本市场院外医药行业在政策等因素的推动下发展迅猛，如京东健康，阿里健康，药师帮，九州通等

净资产收益率作为杜邦分析体系的核心指标，可以综合考虑企业的竞争力从公式看，ROE=净经营利率*权益乘数*资产周转率，分别衡量企业的盈利能力，偿债能力和营运能力

以净资产收益率为逻辑，从盈利能力，偿债能力，运营能力三个方面对京东健康，阿里健康，药师帮，九州通进行拆解分析。

快速增长，行业空间巨大

企业上述增长的背后，是中国院外医药市场，尤其是数字化流通服务市场的快速发展根据约斯特沙利文的数据，根据GMV，中国院外数字医药流通服务市场的市场规模从2017年的381亿元增长到2021年的1485亿元，年复合增长率为40.5%预计2026年将增至3213亿元，年复合增长率为16.7%

毛利率稳定，经营策略影响变化。

从毛利率来看，京东健康和阿里健康明显高于药师和九州通这就是业务模式导致的会计口径差异作为面向C端的企业，京东健康和阿里健康的营业收入是零售价，而药师帮和九州通面向B端，营业收入是批发价批零差价导致两种模式毛利率的差异

可以发现，四家公司的毛利率保持稳定，近几年的变化受到经营策略和业务推广的影响京东健康21年报将毛利下降解释为主要是产品结构变化和促销活动所致阿里健康是因为处方药业务的加速布局毛利率较低的处方药业务大幅增长，收入占比提高九州通过去五年的毛利率一直稳定在8%左右药师助先升后降2020—2021年毛利率略高于九州通，处于行业平均水平

偿债压力小，财务结构健康。

流动比率作为衡量企业短期偿债能力的重要指标药师向早期投资者发行的优先股，计入当期损益的以公允价值计量的金融负债，但上市后转为普通股剔除这一因素，2021年底药师帮的离职率为1.28

查阅这四家公司2021年的年报可以发现，只有九州通存在银行借款，长期借款等有息负债京东健康和阿里健康Yamatonokusushi Gang的负债为应付账款，合同负债和其他经营负债，不存在需要还本付息的金融负债

巨大的行业空间，快速的营收增长和健康的财务结构，或许可以解释盈利能力较差的院外药企受到资本市场追捧的原因根据互联网的历史经验，快速增长的行业一旦跨过盈亏临界点，企业就会获得丰厚的回报以阿里健康为例阿里健康2020年实现净利润3.43亿元，超过前三年亏损总和

库存周转增加，互联网赋能明显。

从表—4可以看出，在过去的五年中，各公司的存货周转天数呈下降趋势从行业供给来看，这反映出院外药品流通效率在稳步提升，需求方面，库存周转天数的下降对应的是营业收入的快速增长，这是行业需求旺盛的结果

从需求方来看，可以分为两个控制组进行定性分析首先是线上线下的对比可以发现，京东健康，阿里健康，好药师集团的库存周转天数低于四大连锁药店和九州通深层原因是互联网带来的效率提升网上交易突破时空限制，汇聚全国供需信息，形成海量即时交易平台从挂钩客户规模来看，相比线上药店，线下药店就像是举一反三，库存周转的巨大差异也就不难理解了

第二个是B端和C端以线下为主的九州通库存周转率高于四大连锁药店，作为B端的平台，药师帮高于京东健康和阿里健康B端企业的库存周转明显高于C端企业，因为TOB企业的客户主要是药店和基层医疗机构，订单多，金额大，库存周转更快

从供给端来看，上述企业的库存周转率稳步提升，得益于仓储的持续布局招股书显示，截至2021年底，药师帮已在全国18个核心城市建设了19个战略中心仓仓库可以在平均3.39小时内处理订单并交付，39小时交付到跨省城市，50小时交付到城镇阿里健康依托十七地二十九仓的配送网络和智能物流战略中心自营药品次日配送服务占比76%，应用于新特药的冷链覆盖全国210多个城市九州通医药供应链服务平台运营设施增至141个仓库，总建筑面积410万平方米，其中符合GSP的仓库面积增至257万平方米，包括519个冷库